■ 张祖国

中国人民银行2月19日公布，2006年末中国的外汇储备馀额达1万亿零663亿美元，同比增长30.22%，全年的外汇储备增加2473亿美元，同比多增384亿美元。随著改革开放的深入，中国经济持续增长，多年来外国投资的涌入和外贸高速发展，是中国外汇储备大量增加的主要原因。而面对快速增加和庞大的外汇储备，中国政府不仅面对如何运用及管理的问题，同时也要因应因此而产生的众多经济问题。所以，在新的外汇储备数据公布以后，有关如何使用和管理外汇储备问题再次成为热门话题。

2006年10月底，当中国外汇储备额跨过1万亿美元门槛时，中国人民银行行长周小川在被问到外汇储备量时说：“已经够了。”确实如此，合理外汇储备应以比较宽松的态度，再根据三个因素加以考虑：第一，对外债应拥有100%的外汇储备，即需要2660亿美元。第二，为了应对政策调整或突发事件后的进口外汇需求，根据国际经验正常情况下应至少拥有3个月进口额的外汇储备，考虑突发因素另外需要增加3个月进口额的外汇储备，总共为6个月进口额的外汇储备，即需要3600亿美元。第三，如果遇到紧急情况，外资进入骤然减少甚至降为零，而已经投资境内的外资有5000亿美元，利润汇出按10%计算，加上资本管制有效性严重打折，这样需要700亿美元。总共7000亿美元外汇储备可以应对暂时性国际收支失衡，这意味著，多馀的3000亿美元外汇储备，可酌情在其他领域支出。至于用在哪些方面，中国国内外就此展开了辩论，一些外汇储备的使用途径在近期浮出了水面。一些学者建议政府将外汇用来购买海外石油等资源以支持中国蓬勃发展的经济，另一些则认为应该将储备用在改善国内的教育和社会福利方面。还有其他的学者建议中国政府可以考虑把部分储备注资到一些公司，进行股权投资，应该考虑对一些知名跨国公司如能源等相关企业进行投资和收购。这样做不仅可获取收益，而且能形成你中有我、我中有你的态势，有助于与国外企业进行更好的合作与发展。其中，中国副总理曾培炎在2006年12月曾表示，中国将建立矿产资源储备制度，利用外汇储备较多的条件，增加国家战略性资源的储备。其他的政府高层领导日前提出合理使用外汇储备，用以加快重点国有企业的技术改造等措施。另外，也有报道称，在中国外汇储备中，估计有将近2/3购买了美国的政府债券，鉴于黄金被视为对冲美元汇率走低风险的一种工具，中国政府还在考虑是否买入黄金。上述讨论意味著中国开始正视外汇储备持续增长带来的影响，并著手采取措施来抑制外汇储备的过快增长。但对于这些新的运用途径要当心风险，特别是注意支持国有企业的技术改造如何操作才会有效率的问题。中国上世纪90年代前曾经有过两轮政府主导的技术进口高潮，但是自1990年以后，中国开始实施“以市场换技术”的战略，停止了大规模的技术引进工作。中国目前装备工业的技术已经比较落后，进口一些关键技术有利于缩短中国正在进行的重工业化道路的进程。但是，外汇储备的运用并不是把钱花掉就完了，由政府来进口技术，再让一直被认为效率较为低下的国有企业来用，肯定会造成资源的浪费。

除了多馀的外汇储备如何运用以外，外汇储备不断增长可能带来的负面影响也越来越引起中国政府高层的重视。第一，对中国保持独立的货币政策不利，对冲不购，可能导致通货膨胀，当前直接压力是房地产价格上升；对冲量激增，政府利息成本会提高。第二，巨额外汇储备意味著相对应的国民储蓄从国民经济中沉淀下来，是一种机会成本的增加。第三，可能承担美元贬值的风险。中国国务院总理温家宝称，外汇储备增长过快带来了外汇占款过多、基础货币增长过快等问题。国家副主席曾庆红则指出，外汇储备增长增加了汇率风险，加大了人民币升值的压力。如果不抓紧解决，不适时调控，而是任其继续发展下去，势必会加剧发展不平衡的矛盾。从理论上来说，外汇储备是央行用负债形成的资产，是一种国民净储蓄，对于不断增长的外汇储备，简单地考虑如何花掉有一定的危险性，与政府直接花费外汇储备相比，居民和金融机构运用外汇效率更高。因此关键是“藏汇于民”要有金融创新，要有新措施让老百姓更有动机持有外汇。

如何放缓外汇储备高额增长的趋势，解决外部不平衡问题，成为当前中国经济的首要问题。在众多专家开出的“药方”中，又以控制企业海外融资的观点引来各界高度关注。有专家从减少外汇流入的角度，提出应放缓企业境外融资，鼓励资本流出，以缓解外储过高的问题。中国企业境外融资近几年增加很快，比如刚刚完成全球最大IPO的工行A+H发行规模就达到191亿美元，又是一大笔外汇进来。因此应该更多考虑如何利用国内资产，利用国内储蓄和已有的外资企业，甚至可以想办法鼓励外国人到中国来发行债务，把中国的美元用到国外去。据悉，外管局已经在采取相应措施，鼓励海外企业收益不要送回国内，不进行强行结汇。一国的外汇储备实际上是出口贸易所得、海外投资收益、外国直接投资、个人外汇汇入，通过中央银行结汇，向企业、银行或者个人兑换所得。外汇储备有两方面的意义。一方面，从货币政策的角度，增加的外汇储备是中央银行本币供给的一部分，也就是中央银行增加的货币发行。另一方面，外汇储备是中央银行“欠”的民间债务。既然是债，总是要还的，还得连本带利。所以，中国外汇积累增加意味著人民币的流动性增加，也意味著中央银行的“债务”增加。在目前的国内外的经济环境下，中国外汇储备管理应该向减少人民币流动性，降低央行向民间“还债”风险的方向改进。所谓的“还债风险”，是指对于已经兑换的外汇，将来任何时候，有本币兑换外汇的需求，中央银行都能有足够的外汇供给。包括本币升值、外国直接投资的利润汇出等等增量的需求。所以积极的外汇管理方式，是让钱生更多的钱，这应该成为外汇管理的新思路。

目前，国内合格机构投资者（QDII）制度的推出，应该是外汇管理制度的一个重大突破。银行、保险和基金将作为第一批合格国内机构投资者，将进行跨境和跨市场的投资和资本运作，开拓中国的外汇资产的全球配置的机会，在更大的范围内分散风险。如果操作得当，近期通过QDII投资美元债券市场可以获得比投资中国债券市场更高的投资收益。国内投资者购汇然后通过QDII基金的投资，也就获取了向优质的中国海外上市公司投资的机会和盈利的机会。这样部分化解和转移了“还债”风险。海外直接投资不但在短期内对解决外汇快速积累有积极的作用，从中长期来说应该成为外汇管理的战略思考。但是我们应该从成功失败的海外投资案例中受到一些正确的海外发展战略的启发。