■ 张祖国

西方七国集团的财长和央行行长2月9日在德国西部城市埃森举行2天的会议，与会者将重点讨论对冲基金以及汇率的问题，藉此机会美德两国财长将就如何减低对冲基金对市场造成风险的措施进行探讨。在本轮会议上，德国财长施泰因布吕克与美国财长保尔森以及其他西方七国集团成员国的财长都达成了共识，需要一个更加透明、更加健康的对冲基金监管措施。

在东南亚金融危机爆发以后，全球对对冲基金的危害非常警惕，中国政府目前对资本账户的完全开放持十分谨慎的态度，也是考虑到了对冲基金的因素。但是在对待对冲基金的问题上，德国与美英两国的立场存在较大的认识差距。由于目前世界上大的对冲基金几乎都是美英两国尤其是美国的，因此美英两国政府相对来说对于对冲基金比较偏袒，因为这里明显涉及到利益问题，初步估计这些对冲基金的年收益都在20%至30%之间，这种超额的利润来源于市场的垄断和投机。此外，在政策理念上，美英一向比较信奉减少政府干预，让市场发挥作用的信条。所以，在东南亚金融危机发生以后，最大的利益方美国断然否定对冲基金的责任，主张风险主要来自于当地金融市场的不健全，不承认对冲基金的投机操纵对世界金融和世界经济所产生的不稳定作用。而德国一方面自身很少持有对冲基金，另一方面在经济政策的理念上比较重视公平和政府干预市场。所以，自2005年以来，对冲基金的监管一直是德国政府和金融界的热门话题，因此德国希望藉此次西方七国集团的财长和央行行长会议，与包括美英两国在内的其它成员国达成共识，通过加强合作，共同应对对冲基金对全球金融体系造成的冲击。

实际上德国的主张是有一定道理的，虽然对冲基金在国际金融市场上的投机行为是国际金融市场具有生机与活力的因素之一，对冲基金适当的存在有利于世界经济的发展，但物极必反，任何事物的发展都不能超过一定的限度，对冲基金的过度投机特别是如果投机活动在整个国际金融市场上占据支配地位，那它就变成极为有害的东西。首先，宏观对冲基金过度投机增加了国际金融市场的不稳定性。由于对冲基金在各国间的流动，使得国际信贷流量变得不规则，国际信贷总量难以控制，市场风险加大，而且它们所提供的信贷基本上都是短期资本，一旦市场条件有所改变或已经达到了它们预期的投机冲击目的，它们就会撤资。对冲基金的这种频繁流动性必然增加国际金融市场的不稳定性，同时对冲基金大量集中使用金融衍生工具，使得汇率、利率、期货和期权的价格不规则波动幅度加大，这样就会加大这些金融衍生工具的风险，其他的国际金融交易者在使用这些金融衍生工具进行套期保值时极易失败。第二，过度投机行为还增加了金融市场风险。适量的投机在市场中可以起到润滑剂的作用，但是过度投机则会增加市场风险，因为投机资本过度集中于某一金融商品，容易形成完全脱离实体经济的虚假市场供求，使金融市场价格脱离实体经济运行，反而增加了市场价格变动的不可预测性，从而增加金融市场的风险。第三，宏观对冲基金是国际游资的典型代表，其具有“驱利性”和“短期性”的特点，这会造成外汇市场动荡不安，扭曲货币价格。一国货币汇率坚挺与否，本应由其经济实力的强弱决定，但是对冲基金投机攻击使得资本时而大量流入，时而大量流出，这样就会造成外汇市场的供过于求或供不应求的假象，导致本国货币汇率的不正常上升或下跌。如果这种投机活动规模巨大，再加上其他投机者的“跟风运动”，必然给被攻击国家的外汇市场带来巨大的冲击，引起外汇市场的动荡不安，扭曲了其货币价格，甚至爆发货币危机。第四，对冲基金的高流动性还增加了各国宏观调控的难度。如果一国为了抑制通货膨胀，采取提高利率的措施，减少货币供应量，从而减轻通货膨胀的压力，但利率提高又招致投机资本大量流入该国，进行货币投机，迫使货币供给量增加；相反，当一国经济衰退，就会放松银根，降低利率，以其扩大、刺激投资，这样一来，投机资本又会因利率下跌而纷纷大量抽逃，从而导致投资资金短缺，就不能达到增加货币投放量的政策目的，同时也增加了本国货币贬值的压力。总之，由于对冲基金与国家政策的反向运动，使政府管理当局的宏观调控措施难以奏效。第五，对冲基金还能带来金融危机的传递效应。一国经济和金融形势的不稳定，通常会通过对冲基金传递给其它国家。危机的传递和扩散，意味著每一个实行对外开放的国家都面临著外来冲击的威胁，其国内经济政策的效果将因此大大减弱，更为严重的是，国际金融动荡及其迅速产生的波及效应，使得任何单个国家，甚至国际金融组织都无力抗衡。

目前，全球金融市场存在著流动性过剩的问题，融资极其便利与简单。典型的对冲基金往往利用银行信贷以较高的财务杠杆在其原始基金的基础上以几倍、几十倍甚至是成百上千倍地扩大投资规模，从而达到最大程度地获取投资回报的目的。对冲基金资产的高流动性，使得对冲基金可以利用基金资产很容易地进行抵押贷款。对冲基金通常利用自己的资产为抵押向商业银行、投资银行等金融机构借入资金，再以借入的资金购买金融资产，并以该金融资产作抵押，再根据银行的要求，按金融资产的某个百分比(如2-5%)付出一定的现金作为银行货款利息的押金，从而获得再贷款的便利。如此循环，不断提高杠杆比率，从而达到以少量押金建立所需要的资产规模。由于对冲基金的杠杆操作手段，很容易使潜在的危机被放大，因为如果对冲基金操作不当，往往会面临超额损失的巨大风险。可以说，高杠杆是对冲基金扰乱国际金融市场秩序，导致国际金融市场动荡的最直接、最重要的因素之一，它与对冲基金的神秘性一起构成了对冲基金具有市场危害性的基础。

在流动性过剩的情况下，对冲基金的投机内容越来越多，石油、黄金、期铜、股市、汇市、楼市等都成为它们的投机对象，导致全球的商品和资产价格急速上升。如果世界经济的繁荣是建立在过度泡沫之上，一旦泡沫破裂，将是世界经济危机来临的时候。目前，虽然西方七国集团的财长和央行行长已经在总的看法上取得了一致的意见，但是在大型对冲基金都是美英的情况下，要对对冲基金进行有效的监管，其难度还是很大的。