就在上个月纽约Fortress Investment Group的总裁Michael Novogratz还在拉斯维加斯的对冲基金会议上称，日本是全球最激动人心的投资场所。

然而最近日本股市在短短不到两周的时间里暴跌了四次，日本现在又成为了全球最令人恐惧的投资场所，外国投资者陷入进退两难的境地。

追踪基金资金流动的EPFR Global的数据显示，在此次拉斯维加斯会议举行前的七个月里，对冲基金以及其他海外投资者向东京股市投入了超过250亿美元的资金。这些投资者是受到日本新政府的刺激计划所吸引。在日本经济经历长达20年的增长停滞和通缩后，日本新政府推出了激进的经济刺激措施。

对冲基金和海外投资者的赌注起初获得了巨大的回报：日经指数在截至5月底的七个月中累计飙升了83%。外国投资者重新爱上了这个很久以前被他们抛弃的市场。

但随后行情急转直下。日经指数在5月23日暴跌7.3%、5月27日重挫3.2%，之后又在5月30日大跌5.2%，本周一（6月3日）再跌3.7%。该指数在短短八个交易日内累计下跌了15%。Novogratz没有回复记者寻求了解其投资动向的电话。

通常情况下，这种让人心跳加速的股市暴跌是由危机引发的，例如2011年3月份的日本大地震。然而这一次，日本显然没有发生危机；就连分析师也难以解释日本股市为何下跌。

其他发达市场也出现了隐忧。

近来有关美国联邦储备银行(Federal Reserve, 简称Fed)可能在今年收缩其宽松货币政策的预期不断升温。Fed这样做可能会推动美国利率走高。交易员们纷纷抛售美国国债，进而推动国债收益率上升，一度受到追捧的垃圾债券也遭遇了同样的命运。美国股市上周五大幅下挫。一些投资者开始担心，欧美股市也许会与日本股市一样，未来的走势会越发艰难。

在日本股市的投资者中，多数人目前的股票账面上仍有丰厚的盈利，但他们必须决定是按兵不动还是锁定利润并撤出股市。东京交易员称，包括某些对冲基金在内的部分投资者已经选择了后者，这无疑加剧了股市的跌势。

现在的问题在于投资者会对东京股市抱有多少信心。1990年日本股市泡沫破灭后，留给投资者的只是一连串的反弹失败。

GAM Holding AG (GAM.EB)的投资组合经理Ben Helm称，他们仍对日本的形势持乐观看法，相信日经指数还有上涨的空间。Helm为该公司打理约23亿美元的资产。他保留了手上大部分的可转换为股票的日本债券头寸，这是一种押注股票上涨的保守投资方式。

但他表示，如果没有买进对冲股市下跌风险的“看跌”期权，他绝不会保留这些头寸。在近期股市下跌行情中，他卖出了一部分对冲日经指数下跌风险的看跌期权，利润颇丰。

然而，不是每个人都像Helm那样做好充分对冲工作的，这也是日本市场出现问题的原因之一。

去年秋季最早开始押注日本股市上涨的投资者中包括美国对冲基金，他们押注日本新政府将采取史无前例的大胆举措刺激经济。甚至在日本新首相安倍晋三(Shinzo Abe)于去年12月份上台之前，他们就已经开始加大对日本的投资。

美国对冲基金取得了良好的回报，因为正如他们所预料的那样，安倍晋三和日本央行(Bank of Japan)为提振国内经济宣布了大规模的金融市场干预计划。这些举措同时也起到了推动日圆走软的效果。

许多对冲基金不仅买进了日本股票，还押注日圆兑美元下跌。但这种GAM Holding AG的Helm称之为“链锯”的策略非常冒险。如果日本政府的政策奏效，他们就可以从这两个赌注中成功获利。但假如事与愿违，“链锯”策略就会令他们受到冲击，损失也是双份的。现在他们面临的正是这样一种局面：日本股市下跌，而日圆走强。

日本的一个潜在问题是，被称为“安倍经济学”的安倍策略并没有完全按照计划发展。随着投资者们把大量资金从日本债市转入股市，日本国债价格出现下跌、收益率也不断走高。

但考虑到日本政府希望看到收益率走低，一些投资者开始感到不安。

伦敦SMBC Nikko Capital Markets的投资策略师Jonathan Allum称，债市的剧烈波动恐怕是一个不稳定因素。

一些投资者对“安倍经济学”能否取得成功持怀疑态度。新加坡对冲基金Invictus RG Pte. Ltd.的负责人Raj Gupta说，日本存在劳动力迅速萎缩等结构性问题，但没有一个问题得到了解决。这家资产规模达2亿美元的对冲基金过去几周一直在削减日本股票头寸。

另一些人则表示，在日本股市出现史无前例的大涨行情后，暴跌是不可避免的。Allum说，日本股市这六个月的累积百分比涨幅至少是1980年代中期以来最高的六个月涨幅。

交易员们根据东京证券交易所上周公布的数据，就近期股市大跌给出了一种可能的解释。

在日本股市突然上涨后，管理着庞大退休金资产的日本信托银行的股票持有量高出了正常水平，而债券持有量低于正常水平。为了保持仓位结构平衡，他们不得不卖出股票，正好在5月23日前后出现了一轮大规模的股票抛售。

与此同时，外国对冲基金也开始对日本股市的上涨速度感到不安，所以一旦看到股市下挫，他们就开始抛售。一些对冲基金早已设好自动“止损”指令，一旦股价跌幅达到设定的幅度，这些止损指令就会被触发。另一些对冲基金则直接进场抛售。

电脑化的高频交易或许也加剧了东京股市的跌势。另外，交易员称，一些通过借入资金来买卖股票的投资者收到了追加保证金的通知。这迫使证券公司进行了强制平仓。

一些分析师抱怨说，日本央行行长黑田东彦(Haruhiko Kuroda)没有展现出足够坚定有力的决心，不足以使人们相信央行将竭尽所能推动国债收益率和日圆走低、提振股市并促进经济增长，所以黑田东彦要对人们的疑虑负上一定责任。日本央行官员最近与资深投资者进行了会面，向他们强调了央行维持债券购买计划的决心。

虽然寻求迅速获利的对冲基金是日本股市本轮上涨行情的早期投资者，但他们的成功引来了美国退休基金、共同基金等更加稳定的投资者。许多投资者称，相信随着安倍政府继续实施刺激计划，日本股市将重拾升势。但没人预测这会在什么时候发生。

日本经济财政大臣甘利明(Akira Amari)上周说，“我感觉自己就像一名飞机机长，女士们先生们，现在我们进入了气流区，遇到了颠簸但没有安全问题，请大家回到座位上，我们应该很快会离开气流区。”